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　　炒股就看金麒麟分析師研報，量權威，險資專業，入調及時，查當全面，絕對助您挖掘潛力主題機會！穩健

　　在低利率與資產欠配的量化雙重影響下，追求絕對收益的黑箱保險資金正面臨前所未有的配置壓力。當傳統固收資產難以覆蓋負債成本，量權益市場直接投資又面臨波動風險時，險資部分中小型保險機構正嘗試借道專業的入調資產管理通道，將資金投向以往相對陌生的查當領域——量化私募。

　　由于監管規則尚未完全明確，絕對名為“MOM”（管理人中管理人）的穩健模式成為了主流“合規橋梁”。在這一生態鏈中，量化險資、券商資管、量化私募三方角色交織，上演著一場關于風險、收益、效率與合規的精細合作與博弈。

　　● 本報記者 王輝 黃一靈

　　“從黑箱走向灰箱”

　　合作的第一步，源于最根本的需求碰撞。“險資背負著約3%至4%的剛性負債成本，這決定了其首要目標是‘覆蓋成本后的安全收益’，而非追求高波動的彈性回報。”知名量化私募蝶威量化相關負責人一語道破險資的“負債驅動”本質。該人士表示，險資投資不僅看收益，更看重“資本消耗”，底層資產不透明可能導致更高的“資本占用成本和風險”。

　　這種對“確定性”和“穿透管理”的極致要求，與量化私募長期給外界留下的傳統形象產生了直接矛盾。此前，量化私募的投資常常被描繪成一個“黑箱”——神秘莫測，深不可測。華東一家大型保險資管機構人士的謹慎態度頗具代表性：“我們不投資私募量化產品。這個業務大型保險機構不會做，因為風險較大。但據我們了解，一些中小保險資管機構和個別理財公司已經進行了嘗試。”

　　為了撬動險資大客戶，頭部量化私募開始了一場從內到外的適應性“妥協”與“改造”。

　　“險資的風控要求嚴格很多，比如衍生品只能做股指期貨且僅限套保，這就要求我們選股要控制在有股指期貨對沖的一千多只標的里。我們要根據客戶的個性化需求調整模型。”百億級量化私募念空科技創始人王嘯表示，定制化是雙方合作的起點。

　　蝶威量化則將這種調整形容為“從黑箱走向灰箱”。其負責人介紹，主要進行了三方面升級：一是策略定制，推出“低波指增”或“穩健中性”策略，優先確保夏普比率；二是建立“灰箱”溝通機制，在保護核心知識產權的前提下，向險資開放詳細的績效歸因和風險因子暴露報告；三是風控前置，將險資的風控紅線內嵌到交易模型中。

　　“以前險資不敢投量化，是因為看不清底層，算不清資本占用。現在我們通過技術手段，既保護了策略IP，又滿足了險資的穿透需求，這是雙方合作的基礎。”蝶威量化相關負責人總結。這場由需求方主導的“透明度”變革，成為險資與量化得以牽手的技術前提。

　　值得注意的是，目前險資入“量”的業務開展得有條不紊。在近期中國證券報記者的調研采訪中，至少還有三家百億級量化私募，雖婉拒相關采訪，但均透露“的確有承接險資資金”。

　　MOM模式的效率博弈

　　如果說“灰箱”解決了“能不能投”的問題，那么險資“怎么投”，則更多依賴于當前的主流路徑——MOM模式。在這一架構中，險資直接投資于券商或其資管公司的單一資管計劃（母層），該計劃再聘請多家量化私募作為投資顧問（子層），由私募提供策略，管理人執行并統攬風控。

　　對于為何選擇MOM而非直投私募基金或市場化FOF，各方觀點揭示了其作為“合規橋梁”的核心價值。

　　“MOM管理人負責篩選、監控私募，專業化程度高，同時可根據險資需求定制策略，靈活性也高。此外，通過MOM可隔離險資與私募，合規性更強。”第三方機構格上基金研究員蔣睿分析。

　　某券商量化資管業務負責人進一步表示，MOM模式有利于保障投資者利益，資金劃轉由管理人主導，且“只有母層盈利的情況下，投顧才能收到一定的業績報酬”，弱化了傳統FOF的“雙重收費”影響。

　　然而，這座“橋梁”并非坦途，其“通行效率”也經歷著微妙的博弈。有業內人士透露，最大的挑戰來自操作環節。“下單延時和禁投池。”王嘯坦言，“投顧角色的單子都要由管理人風控審核，較普通資管產品有一定下單延時。管理人有禁投池限制，有些股票不能按照模型信號自由買賣。”這意味著私募的策略在落地時可能被打折，影響了策略的純粹性和時效性。

　　更深層的博弈還在于利益分配與權責界定。前述券商量化資管業務負責人說，MOM模式存在“業績分配不均”的問題：由于只有母層整體盈利，子層投顧才能獲得浮動報酬，表現優異的投顧可能受到其他表現不佳者的拖累。“這使得MOM往往以單一策略類型為主，在一定程度上限制了其多資產組合分散配置的可能。”

　　此外，蔣睿提醒，MOM架構涉及多方，“易出現風控責任劃分模糊，導致運營風險”。有了解險資通過MOM方式進行量化私募產品投資的業內人士也表示，管理人、投顧的權責定位和范圍需要有更清晰的區分，管理人應更關注資產配置與投顧管理，而非過度干預。

　　期待規則進一步明晰

　　盡管存在博弈，但險資與量化私募的合作，在一定程度上被許多市場參與者視為一種必然的選擇。

　　“險資配置量化產品，本質上是在低利率和‘資產欠配’環境下，對大類資產配置的一種戰略性優化。”蝶威量化相關負責人分析，量化中性策略被視為“非標資產的替代品”，而量化指增則為權益配置提供了“安全墊”。蔣睿也認為，盡管行業規則尚未完全明晰，但險資入“量”不僅是對收益壓力的回應，也是對“鼓勵中長期資金入市”導向的積極實踐。

　　前述券商量化資管業務負責人則將視野放得更遠。援引海外經驗，他認為，量化資產作為另類投資的一部分，在保險公司的配置比例正穩步上升，“量化投資不僅僅是獲取收益的途徑，更應將其視為市場基礎設施建設與長期資產配置的重要組成部分。”

　　此外，據中國證券報記者從量化私募業內了解的信息，近兩年已有頭部量化私募主動與海外大型養老保險機構進行業務接洽，希望吸引這些海外保險機構的資金，投資A股量化產品，并且已經取得了積極進展。

　　隨著試水的深入，有關行業共識正在形成：不少私募機構期待更加明確、統一的險資入“量”監管規則，以構建可持續的健康生態。王嘯表示：“我們非常希望監管能在合作模式標準上予以明確規范，便于業務相關主體有據可循。”蝶威量化相關負責人則重點提到了“數據接口”的痛點，希望監管能牽頭制定一套數據脫敏與交互的標準規范，“既滿足險資‘穿透到底’、計算償付能力的合規要求，又保護管理人的核心知識產權”，從而大幅降低雙方的磨合成本。

　　第三方機構則從管理人篩選和風控角度提出建議。蔣睿認為，險資應選擇與持牌機構合作以確保架構合規，并建立私募管理人的動態評估機制。前述券商量化資管業務負責人也認為，行業對量化策略的周期性特征認知仍需提升，建議險資“謹慎評估，逐步分批進行合作”。

　　業內人士期待，未來監管部門會基于市場發展情況，對此類創新業務予以進一步規范，例如在管理人資質、合作模式標準化、投資流程與業務流程的風控與合規、信息披露深度等方面給出更清晰的指引。